lehu樂虎國際，商業保險。資產管理。lehu。樂虎國際，樂虎國際LEHU88樂虎國際本文嘗試去探討一個問題，什麼樣的資產管理公司能做大，中國未來的財富管理行業又在哪裡？既然是探討，裡面有大部分不太成熟的地方，主要是我自己的一些想法，希望大家多多包涵，也歡迎一起討論交流。

　　在我的記憶中，整個中國資產管理行業出現過兩次大的浪潮：2007和2015年，正好也是兩波大牛市。2007年大牛市崛起的是公募基金。整個公募基金的管理資產規模達到了3.2萬億，而在此之前公募基金的規模只有8500億。那時候還出現排隊買公募基金產品，甚至要託關系的。某基金公司400億產品一天就賣完了。如果從時代的背景看，那一次的大牛市是散戶儲蓄搬家。公募基金公司成為了散戶投資的新渠道。

　　2015年的牛市當然也有散戶大規模入場的推動因素，但我個人覺得這一年另一個重要特征是私募基金的崛起。背後的邏輯也很清晰：企業存款的搬家。當經濟基本面不行的時候，企業繼續加大資本開支的效果也不大，但手上因為過去幾年的快速發展又留存了大量現金。這就類似于今天的蘋果。在喬布斯時代是不分紅的lehu樂虎國際，因為ROE很高，賺來的錢再投入到新產品研發。而到了Cook時代lehu樂虎國際，蘋果開始變成了靠分紅回饋股東的公司。因為創新停止，增長減速。于是在2015年整個私募基金的股票管理規模超過了2萬億，出現了許多成立一年規模就突破50億的大私募，這在過去幾年也是不可現象的。也是第一次，越來越多的研究所開始重視私募基金這個客戶群體。

　　如果我們看美國的話，有一大批幾十年的基金管理公司，從Vanguard,Templeton, 到Fidelity,Capital等。毫無疑問美國擁有一大批全球資產規模最大的基金公司。根據2013年底的數據，美國資產管理公司規模14.7萬億美元，其中13萬億來自于共同基金。其中有一個重要的時代背景：過去30年美國經濟的高速發展lehu樂虎國際，大幅甩開了日本出氣吧，歐洲這些追趕者。這也導致美國企業受益于這30年的大發展，最終造就了一波大牛市出氣吧。道瓊斯指數在1980年還只有1000點，到了2000年突破了10000點，20年上漲10倍。這也導致家庭資產在共同基金的配置也大幅提高。從1980年的3%提高到了今天的25%。

　　另一個趨勢是，費率的大幅下滑出氣吧。記得有一年去調研嘉信理財（Charles Schwab)。他們說70-80年代出現了美國共同基金的“超市時代”。許多共同基金的管理費用很低，吸引了大量普通投資者。而過去20年lehu樂虎國際，我們看到的是整個費率繼續下滑，大量低費率的ETF崛起。無論是BlackRock, Templeton還是Vanguard，都有大量費率極低的ETF產品。省去了基金經理和投研團隊的成本，而且能快速復制。所以過十年，美國資產管理行業中ETF規模大量崛起。

　　最後的結果是什麼？行業集中度提高。因為大基金公司品牌大，渠道廣，產品線年，整個市場規模最大的5家資產管理公司市場份額從34%提高了40%。整個前25的資產管理公司，管理的市場份額達到73%。

　　前面說到了股災發生。在股災之前，整個中國資產管理行業一片欣欣向榮。我有一個朋友在股災之前一個月發基金，市場部問他希不希望規模突破100億。那時候市場需求非常好，隨便一發都是幾十億，上百億的規模（要知道，很多基金公司全部規模加起來也沒有100億）。私募基金也迎來了行業最黃金的一年，大量私募如同雨後春筍一般崛起。明天都有明星基金離開公募投入到私募浪潮。一切看上去都是那麼美好，直到股災的發生。股災發生之後，有些公募基金管理公司的規模甚至低于股災之前，而也有不少私募在存活了一年不到的時間就曲終人散，被清盤了。

　　我們先說說公募基金。下圖是2006到2015年公募基金規模的變化。可以看到整個公募基金的規模一定是在牛市最高點達到頂峰的。這也和商業模式有關。公募基金主要還是靠管理費賺錢，規模越大收入越高。而且在牛市最癲狂的時候一定是基金最好發的，大量基金公司通過發行新產品完成了規模的跳躍出氣吧。事實上lehu樂虎國際，2007年牛市見頂後，如果僅僅看股票類資產規模的線年還沒有線年的水平。在七年的“熊市”中，基金公司的資產規模主要通過貨幣出氣吧，債券等產品做大。

　　然而，公募基金也有一個問題：大部分公司的產品差異度不高。基本上市場就是股票型基金和混合型基金，後者的股票倉位底線會比前者更低。在這個模式下，公募基金規模要做大需要依靠比較強的銷售渠道，以及明星基金經理的品牌效應。特別是要獲得散戶的認購，更需要那些在一年中表現特別出彩的基金產品。這會導致馬太效應會加強：規模小的基金公司往往渠道不強，同時也養不起明星基金經理。

　　我個人覺得，對于未來公募基金新的產品發展方向可以是細分行業的指數。美國的百年老店Vanguard就是依靠指數做大，Blackrock過去25年能做大除了對BGI收購以外，就是依靠其量化指數產品。由于基金經理本身的業績比較難以預測，未來大力推廣指數和行業產品是一個大方向。目前市場上大部分行業產品還不夠細分，投資範圍還是太廣。未來個人投資者的產品選擇自主權應該會更大。如果看好互聯網就買互聯網行業基金，如果看好電動車就買電動車行業基金lehu樂虎國際。而不是把家當交給基金經理，在業績表現不好時，又去股吧上亂罵。對于基金經理來說，管理細分的行業也能讓職業生涯更長，更可持續。不需要什麼都懂，什麼都學。把其所管理行業的基本面了解清楚，挖掘增長超過行業的公司就可以了。這也是為什麼海外基金經理職業生涯長青的原因。

　　公募基金未來另一個方向是機器人行業崛起後，對于人工的替代出氣吧。美國的Wealthfront已經開創了人工智能理財的先河，Vanguard也在大力推進人工智能理財產品。對于基金公司來說，其最昂貴的就是投研團隊的人工成本。而單個明星基金經理未必能保證每年業績都優秀。雖然每個人都說自己是自下而上選股，但有些人是看對了行業，有些是做對了波段，也有一些是熟悉的行業開始爆發。這其中的Alpha都有不確定性，但很少有人真正做歸因分析。人工智能可以做一部分的替代，通過市場深度學習和算法把Alpha進行量化，代替一部分基金經理的職能。特別是對于中小基金公司來說，能節省大量的成本。

　　我們再說說私募基金。私募基金的商業模式並不追求規模，而是取得正收益後的業績提成。我個人覺得未來長期能做大的私募基金必須牢記這一條Rule No.1。並不應該追求規模的增長。雖然短期能帶來管理費，但是長期如果無法為客戶賺錢，空有規模意義不大。私募要長期做大的另一個條件是，基金經理把其當做長期的事業去做，而不是賺一把錢走人。2015年大牛市的時候，許多炒過兩年股票的半職業股民都發了私募產品，雪球上許多大V都是通過自己影響力發私募。其中大部分人並沒有真正理解投資，也沒有自己的框架體系。最終就是為了牛市中“加一把槓桿”。

　　投資最終是內心世界的反映。無論是國內還是海外，那些真正做大的還是長期把私募產品當做一個事業來做的。而不是看到好機會就想用來發一把財的。海外許多對衝基金到了一定規模都不希望擴張規模了，甚至把錢退還給投資者。國內雖然在2015年整體規模大幅提高，但是對比中美兩地的財富和私募基金規模，空間還是會很大。未來中國應該會出現一批100億美元規模以上的私募基金。

　　還有兩個因素會對私募基金做大有啟示：1）注重回撤。我們發現其實很多做大的私募並沒有特別華麗的單年業績，但其回撤比較小。絕對收益的核心就是不要死。死掉一次，就什麼都沒了；2）拿到“優質的錢”。國內許多規模比較大lehu樂虎國際，生存條件比較好的私募都是拿到“長錢”。特別是海外養老金的錢。這些錢本身對于收益預期不高，不容易贖回，一旦拿到成為比較穩定的資產，也能給基金經理充分的時間。不需要每天在市場中搏殺概念。

　　最後一點重要的是利益分配。如何把私募基金中各個股東方，研究員和基金經理的利益分配問題解決。長期看，僅僅靠一個人的力量是無法長期覺得優異的回報。私募基金要成為長跑冠軍必然需要優秀的合伙人加入，以及留住優秀的人才。在利益分配上，能否體現“集體利益”，把關鍵人物留住是一門學問。此外，合伙人之間必須要有相同的價值股，雖然投資理念可以有差異lehu樂虎國際。

　　寫的比較亂，總結幾點我的想法。中國人的理財需求越來越大，個人和企業都有。長期看，中國資產管理行業還是剛剛起步，未來公募基金，私募基金管理的規模肯定比今天要高。行業未來的變化在于：1）投資回報的可預測性越來越重要，量化的產品歸因分析，投資者要越來越清楚自己買的是什麼產品，為什麼要買；2）產品差異化增加。海外資產管理公司之間也有很大差異性，國內基本上沒有太大差異。海外對衝基金的差異也很大，基本上每個細分領域都有幾個很大的；3）人工成本越來越貴後，導致的資產管理行業降低人工成本。互聯網，人工智能技術會使用越來越廣。甚至以後當個基金經理管理的規模會增加，不需要那麼多投研人員。規模小的基金公司會更多從產品結構和設計上入手。通過系統來保證業績，而是單一個人。